理想汽車(LI．O) 于北京時間2月25日晚間,美股盤前發(fā)布了2021年第四季度財報,先上結(jié)果,收入符合預期,毛利率和凈利潤小超預期:

1、交付量公布的情況下,量增價穩(wěn),收入落在海豚君預期內(nèi)。拆分公司四季度收入來看,汽車銷售收入的主要驅(qū)動是交付量,新款理想One帶來的ASP提升邏輯結(jié)束,四季度ASP保持平穩(wěn);其他收入中暫時性的積分出售利好因素消除,回歸到由與車輛交付相關(guān)的常規(guī)狀態(tài)。

2、汽車業(yè)務毛利率小幅攀升,亮點。在芯片影響交付量和產(chǎn)業(yè)鏈成本壓力下,公司毛利率仍舊在逆勢提升,是亮點。但與二三季度毛利率提升的邏輯有所不同,二三季度毛利率提升主要系新款理想One定價更高,本季度毛利率提升主要是規(guī)模效應帶來的成本節(jié)省,四季度公司單車收入環(huán)比提升500元,單車成本環(huán)比下降3400元。

3、加碼研發(fā),銷售和管理費用仍相對克制。精打細算是理想汽車的基因,值得關(guān)注的是公司研發(fā)費用率在收入快速增長趨勢下的繼續(xù)提升,研發(fā)投入是智能電動車企制勝未來的關(guān)鍵,增程式是過程形式,正如李想所說,在從1-10的成長期,企業(yè)最重要的是堅持和放大其在0-1的特長,并補足競爭和快速增長所出現(xiàn)的致命短板。而純電動車型的缺失就是隱藏的致命短板。

4、全年NON-GAAP口徑利潤轉(zhuǎn)正,亮點。靠單款車型打天下的理想汽車,在21年三季度率先實現(xiàn)了季度NON-GAAP口徑的利潤轉(zhuǎn)正,四季度盈利延續(xù),進而實現(xiàn)了全年NON-GAAP口徑的利潤轉(zhuǎn)正,毫無質(zhì)疑地成為造車新勢力中利潤表現(xiàn)最好的車企。而背后的原因主要為增程式的路線選擇和精打細算的經(jīng)營風格。

5、2022年展望。公司2022年一季度指引并不算積極,主要考慮到補貼退坡和春節(jié)等因素,2022年基于理想One維持月交付超萬輛+新車型理想X01二季度發(fā)布且能實現(xiàn)月交付0．5萬輛+常州工廠產(chǎn)能翻倍+芯片擾動緩解的假設(shè),可積極展望公司年交付18萬輛。

整體觀點:這是一份收入符合預期、利潤小超預期的財報,實現(xiàn)年交付量超9輛+全年NON-GAAP利潤轉(zhuǎn)正,可謂是對2021年的完美收官,順利通過了從0-1的驗證期。

2022年公司進入從1-10的成長期,長橋海豚君看好理想汽車產(chǎn)品打磨能力帶來的收入增長、增程式技術(shù)路線和精打細算經(jīng)營風格下的穩(wěn)定盈利,對公司2022年展望積極。

其風險仍舊在于新產(chǎn)品的落地不及預期和純電動車型的缺失,聲稱“創(chuàng)業(yè)需要把控節(jié)奏”的理想,進一步的成長需要更多車型的支撐和純電動車型的補位。

股價方面,21年下半年至今,公司股價已經(jīng)回調(diào),但當前時點,宏觀環(huán)境對公司股價的影響強于基本面,切當前宏觀環(huán)境對拔估值的股票不友好,另外市場對2022年新能源汽車持續(xù)增長的信心不足,抄底需謹慎。

詳細內(nèi)容,請看下文:

一

關(guān)于理想汽車,要知道什么?

特斯拉掀起來的電動智能化變革,將造車企業(yè)從硬件制造公司帶向了軟硬一體化的路上,電動車硬件是切入點,智能化等帶來的軟件服務是顛覆方向,前者是實打?qū)嵉臉I(yè)績,后者則還停留在暢想階段,對理想汽車而言也不例外。因此公司短期估值驅(qū)動仍舊聚焦在電動車交付量、新車型、利潤等因素上,長期驅(qū)動則需要關(guān)注智能化對公司長期生命力的延續(xù)。

理想汽車作為新興企業(yè),當前的業(yè)務結(jié)構(gòu)比較簡單,從財報披露口徑看,公司主營業(yè)務可分為汽車銷售、其他銷售及服務兩塊,其中汽車銷售是當前的業(yè)績基石,其他銷售及服務對應的則是未來想象空間。

汽車銷售業(yè)務占公司營收和毛利的比例均高達97%;其他銷售及服務主要指車輛銷量的嵌入式產(chǎn)品和服務,例如充電樁、車輛互聯(lián)網(wǎng)銷售服務、FOTA升級、車輛保修等業(yè)務。相比蔚來和小鵬,理想的生態(tài)運營內(nèi)容比較貧乏,理想One只有一個價格,沒有復雜的付費選裝,智能駕駛系統(tǒng)也是標配,補能體系因為選擇增程式路線導致沒有提供增值服務的空間。

數(shù)據(jù)來源:公司財報,長橋海豚投研整理

關(guān)于本次財報,長橋海豚君主要關(guān)注以下幾個問題:

1． 整體業(yè)績表現(xiàn)vs市場預期:公司整體收入、利潤是否超預期或低于預期。

2． 交付量展望及影響交付量的新車型:投資需要向前看,因此我們關(guān)注會影響公司下季度以及明年交付量的因素,其中新車型是影響未來交付量的直接因素,因此我們包括新車型的交付時間、預定情況、定價等,另外也格外關(guān)注公司純電車型的進展。

3． 毛利率:新造車企業(yè)的核心邏輯之一是隨著交付量的提升,盈利能力提升,逐步結(jié)束燒錢的狀態(tài),理想汽車相對屬于一股清流,車型上市即實現(xiàn)高水平毛利率,不過目前我們?nèi)躁P(guān)注毛利率的變動情況,尤其關(guān)注2022年產(chǎn)業(yè)鏈成本居高不下、政府補貼退坡情況下車企的盈利狀況。

4、費用端:理想汽車需要繼續(xù)加大研發(fā)支出布局純電車型,同時近期處于快速擴大銷售網(wǎng)絡(luò)、提升交付量的階段,因此我們關(guān)注研發(fā)費用和銷售費用的變化,研發(fā)費用在一定程度上是制勝未來的關(guān)鍵,銷售費用則是交付量提升的重要推動。

5、利潤:理想汽車的利潤表現(xiàn)在新勢力中算是一股清流,三季度公司實現(xiàn)了NON-GAAP口徑的凈利潤轉(zhuǎn)正,本季度關(guān)注其利潤表現(xiàn)的可持續(xù)性。

帶著以上問題,我們來詳細分析理想汽車2021年四季報:

二

收入

量增價穩(wěn),符合預期

2．1 交付量:單一車型月銷過萬,收入的支柱。2021年四季度理想汽車銷售3．5萬輛理想ONE,超越公司三季報指引的3．0-3．2萬輛,2022年1月依舊維持在月銷量過萬的水準,論單款爆品,理想汽車是三個新勢力中最強的。

2021年全年,理想汽車憑借理想One單款車型,實現(xiàn)年銷9萬輛的好成績,咬緊車型豐富、定價更低的小鵬汽車,超越有三款在售車型的蔚來汽車,淋漓盡致地體現(xiàn)了其面對家庭用戶群體的產(chǎn)品力。銷量的優(yōu)異表現(xiàn)背后,除了產(chǎn)品力,還有快速擴張的渠道,截止2021年底,理想汽車全球門店數(shù)量超越200家。

數(shù)據(jù)來源:公司公告,長橋海豚投研

橫向?qū)Ρ刃※i和蔚來,小鵬汽車目前實現(xiàn)了全面領(lǐng)先,理想在三個新勢力中排名第二,蔚來乏力。21年四季度小鵬/理想/蔚來的交付量分別為4．2萬輛/3．5萬輛/2．5萬輛,2021年全年,小鵬/理想/蔚來的交付量分別為9．82萬輛/9．05萬輛/9．14萬輛。

數(shù)據(jù)來源:公司公告,長橋海豚投研整理

2．2 量增價穩(wěn),收入符合預期。四季度公司實現(xiàn)銷售收入106億元,超公司指引和彭博一致預期,符合長橋海豚君預期(公司指引88-94億元,彭博一致預期的102億元)。其中汽車銷售收入104億元,同比增156%。2021年全年,理想汽車實現(xiàn)銷售收入270億元。

從收入拆分來看:

單車均價平穩(wěn),汽車銷售收入主要由銷量貢獻,在銷量提前公布的情況下,收入端超預期或低于預期的空間不大。計算得到理想汽車四季度單車收入29．5萬元,環(huán)比三季度提升500元,公司單車均價提升的趨勢主要體現(xiàn)在三季度,四季度開始進入平穩(wěn)期,后續(xù)的均價變化需要繼續(xù)關(guān)注車型規(guī)劃和定價。公司下一款車X01預期定價超40萬元,屆時將帶來新一波量價齊升。積分出售的短暫性利好因素消除。其他業(yè)務四季度實現(xiàn)2．5億元收入,上季度銷售監(jiān)管積分帶來的暫時性影響不再持續(xù),回歸到主要由累計交付量驅(qū)動的常態(tài),長橋海豚君計算本季度其他收入/累計交付量為0．4萬元,年化約1．6萬元。隨著公司交付量的繼續(xù)累計,公司其他收入的占比將呈現(xiàn)提升趨勢。