公司以挖掘機油缸業(yè)務(wù)起家，上市后通過自主研發(fā)及海外并購，實現(xiàn)了向特種油缸、泵、閥、馬達、輔助元件等全套液壓產(chǎn)品的拓展。液壓件是“中國制造2025”提出的核心基礎(chǔ)零部件之一，廣泛應(yīng)用于行走機械、工業(yè)機械、航天軍工等諸多領(lǐng)域。公司的主要客戶多為全球知名企業(yè)，包括卡特彼勒、 三一重工(15.850, 0.20, 1.28%) 、特雷克斯等，全球工程機械50強大部分為公司的客戶或合作伙伴。公司通過新產(chǎn)品研發(fā)實現(xiàn)超越行業(yè)的增長。

 

全球液壓行業(yè)市場規(guī)模約300億歐元，集中于歐美日龍頭企業(yè)

 

全球液壓行業(yè)需求平穩(wěn)，美國、中國、日本為主要的液壓件市場。高端液壓件市場呈現(xiàn)寡頭壟斷格局，主要集中于歐美日龍頭企業(yè)，行業(yè)巨頭博世力士樂、派克漢尼汾、伊頓、川崎等年營業(yè)額均超百億元人民幣。中國液壓件市場規(guī)模約600億元，進口液壓件占總需求的25%以上，如果考慮到外資在中國設(shè)廠、以及外資品牌定位中高端，我國高端液壓件對外依存度估計50%以上。恒立作為液壓件領(lǐng)域最大的內(nèi)資品牌，進口替代空間巨大。

 

油缸龍頭：從進口替代到走向全球

 

 

2018年公司油缸業(yè)務(wù)收入近30億，占營業(yè)總收入的70%。油缸業(yè)務(wù)中，挖掘機油缸占比近三年呈現(xiàn)提升趨勢，2018年達到61%。2009年以來，公司挖掘機油缸市場份額持續(xù)提升，從10%左右穩(wěn)步提升至50%以上，在主流挖機企業(yè)三一、卡特、徐工、 柳工(6.700, -0.03, -0.45%) 等企業(yè)的份額均接近或超過50%，成功擠占外資品牌的份額，并成為卡特彼勒的全球供應(yīng)商，在卡特彼勒全球的挖機油缸采購中占比約50%。2011年起為對沖國內(nèi)挖掘機下行風險，公司在特種油缸及出口業(yè)務(wù)上發(fā)力，近十年特種油缸收入復合增速21.2%、近八年海外業(yè)務(wù)收入復合增速70.3%。特種油缸及出口業(yè)務(wù)成為公司收入的穩(wěn)定器，在大多數(shù)年份公司油缸業(yè)務(wù)收入增速都顯著高于挖掘機行業(yè)增速，顯示了較強的抗周期性。

 

泵閥崛起：復制油缸成功的路徑

 

液壓泵閥市場更加廣闊，價值量約為油缸的2倍，是高端液壓產(chǎn)品主戰(zhàn)場，全球液壓巨頭基本都是以泵閥為核心產(chǎn)品。公司泵閥業(yè)務(wù)總投資逾20億元，2018年子公司液壓科技收入7.42億，小挖泵閥綜合市占率達到30%。公司泵閥產(chǎn)品已經(jīng)得到市場初步的檢驗和認可，我們認為，未來三年公司有望復制油缸成功的路徑，實現(xiàn)泵閥產(chǎn)品市場份額的快速提升。我們預(yù)計，子公司液壓科技2019-2021年進入快速成長期，利潤貢獻有望接近甚至超過油缸板塊，“再造”一個 恒立液壓 。

 

投資建議與盈利預(yù)測

 

我們預(yù)計，公司2019-2021年營業(yè)收入分別為52.22、67.60、78.72億元，歸母凈利潤分別為12.16、16.59、20.14億元。考慮到液壓件行業(yè)廣闊的進口替代空間及公司的龍頭地位，給予“買入”評級。

 

恒立液壓(601100)能否扛起液壓件國產(chǎn)化大旗？